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Audirevi TALKS (About Economy) – “Valutazioni d’azienda in periodi di discontinuità economica”

La crisi indotta dall’emergenza in corso, pur avendo natura sistemica, interessa, con diversa intensità, un pluralità di settori: in periodi caratterizzati da marcata incertezza dello scenario macroeconomico, come quello che stiamo vivendo, il professionista chiamato a valutare beni, aziende o parti di esse deve fronteggiare circostanze d’incertezza valutativa con palesi risvolti in termini di rischio d’errore di stima causato da continue e repentine evoluzioni dello scenario di riferimento, che rendono difficile effettuare previsioni affidabili nel medio e breve termine.

Il “valore” d’azienda dev’essere, infatti, declinato in termini di congruità rispetto a condizioni di mercato “normali”, a prescindere dalla natura delle parti, dalla forza contrattuale e dagli interessi specifici dei singoli attori, e non può limitarsi ad una stima “point in time”, rapportata alle specifiche condizioni di mercato alla data della valutazione.

In un simile contesto, i metodi di valutazione tradizionali, comunemente impiegati nella prassi, mostrano evidenti limiti applicativi nell’approccio forward looking che li contraddistingue. I metodi basati sull’attualizzazione dei flussi di reddito e di cassa attesi scontano la minor affidabilità delle stime prospettiche alla base della valutazione, in primis di quelle di breve periodo, da cui dipende lo sviluppo non inerziale delle performance d’impresa, difficilmente anestetizzabile tramite ricorso a tassi di sconto ed indicatori di rischio più elevati. Di contro, i metodi basati sui multipli di mercato risentono di scarsa significatività a causa distorsioni di mercato insite nella “straordinarietà” del periodo di riferimento, solo in parte mitigabili con prolungamento dell’intervallo d’osservazione, laddove la componente emotiva, i meccanismi di negoziazione, situazioni di contingente illiquidità e fattori esogeni rappresentati dagli interventi restrittivi nonché dalle manovre di politica monetaria ed economica attuate dai governi nazionali, potrebbero portare alla meccanismi di pricing poco efficienti.

Per ovviare a tali limiti, in periodi di eccezionale discontinuità, come quello attuale, la dottrina suggerisce di affiancare ai criteri di valutazione fondati sull’informazione prospettica altri criteri che ancorano l’analisi fondamentale a driver di natura storica, o che limitano il peso attribuito alle proiezioni, formulando, nella sostanza, un’ipotesi di stazionarietà che fonda le stime su una normalizzazione dei risultati del recente passato. In quest’ottica, non è da escludere l’ipotesi di un, seppur limitato, ritorno in auge di metodologie che pongono l’enfasi su dati ed informazioni di natura “storica”, quali il metodo patrimoniale-misto reddituale che utilizza il reddito medio storico quale risultato medio normalizzato per la stima autonoma del goodwill, o il metodo cd EVA (Economic Value Added), una misura del risultato periodico che, previa normalizzazione del reddito contabile, ne detrae il costo dei capitali investiti.

A ciò si aggiunga che la prassi valutativa, ha in passato,  fatto ricorso con successo a criteri “alternativi”: a titolo di esempio, durante il periodo di sviluppo e declino della cd New Economy, gli analisti finanziari hanno fatto ricorso criteri di natura prettamente operativa, attraverso moltiplicatori calcolati sul numero di clienti, utenti o visite di un sito Internet, sui chilometri di fibra ottica installata e su altre proxy di natura empirica, in grado di spostare il focus della stima dalla proiezione di  lungo termine al risultato concreto e tangibile.

Infine, giacché la pandemia rappresenta un fenomeno con effetti sia immediati sia dilazionati nel tempo, lo stesso OIV indica nelle analisi cd “multiscenario” e nella simulazione multivariata (quali il metodo “Montecarlo”) possibili approcci valutativi validi per rappresentare le molteplici sfaccettature della situazione contingente.

Quale che sia la strada prescelta, esiste una molteplicità di alternative in grado di cogliere efficacemente i risvolti della crisi e il “new normal” che ne conseguirà.

 

Annalisa Vitali